Tal como vivimos en mayo cierta volatilidad previa al sell off de deuda en pesos de junio, estamos volviendo a ver un comportamiento extraño en la curva de pesos. Los FCI de renta fija que tienen principalmente bonos en sus patrimonios sufrieron rescates en los últimos días por casi ARS 40.000M en lo que va de octubre, mientras que se sigue viendo apetito por riesgo BCRA (Leliq y Pases) en vez de riesgo Tesoro (bonos en pesos).

El BCRA mantuvo la tasa de Política Monetaria constante esta semana, que se mantiene en 75% TNA (107,35% TEA), basándose en que ve una leve caída de la inflación núcleo (dio 5,5% en septiembre).

Sin embargo, en la película de mediano plazo, se mantiene la percepción de la aceleración de la inflación a partir de julio, disparando las expectativas inflacionarias y desplomando la demanda de dinero. Inevitablemente, el Gobierno debió recurrir a las recetas ortodoxas que tanto le criticó al macrismo, llevando adelante un recorte progresivo en el gasto público y sucesivas subas en las tasas de interés que llevaron a la tasa de política monetaria al nivel actual de 107% de TEA.

El kirchnerismo se niega a una devaluación que permita reducir sensiblemente la brecha cambiaria y bajar el costo del crédito, en tanto que Massa, para quedar bien con todos, no para de sumar tipos de cambios diferenciales que no satisfacen a nadie. El famoso dólar A3500 ejerce hoy por hoy un rol completamente secundario, al que hay que sumarle diferentes impuestos según se fijó en las últimas normativas cambiarias.

En este contexto donde las inversiones en la economía real resultan completamente desafiantes por la incapacidad de proyectar ni siquiera a un año y donde el dólar es un refugio cada vez más difícil de conseguir, el mercado de capitales se redujo fundamentalmente al mercado de Deuda Soberana en pesos. De un lado del mostrador el Tesoro Nacional y del otro nosotros, los inversores cautivos.

El Ministerio de Economía emitió títulos con ajustes y plazos de todos los colores, cuyas cotizaciones se mueven en base a las expectativas sobre las principales variables macroeconómicas. En este sentido, un análisis recurrente consiste en proyectar el sendero de estas variables y computar los rendimientos esperados. En este caso, realizamos ese análisis según la proyección de los diez mejores pronosticadores del Relevamiento de Expectativas de Mercado publicado el 6 de octubre por el BCRA, para los títulos con vencimiento dentro de los próximos meses:

La gran mayoría de las letras y bonos rinden entre 110% y 120%, a excepción de los sintéticos que replican letras a descuento y comprenden una posición long Dollar-Linked y short futuro de ROFEX. Esta alternativa es especialmente atractiva para aquellos jugadores que tienen la espalda necesaria para soportar un movimiento desfavorable de la posición en futuros que el mark-to-market de los mercados centralizados exige.

Luego, los títulos CER aparecen como una mejor opción que las letras a descuento, ya que empardan los retornos de éstas y aseguran un retorno real positivo de entre 3% y 6% (según las cotizaciones actuales).

Por último, la expansión de tasas que sufrieron todas las curvas de rendimiento en las últimas semanas, pero más intensamente las de los instrumentos Dollar-Linked y en moneda dual, dejaron a los Duales en una posición relativa mucho mejor que representa la opción conveniente para los más conservadores.

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