Se cumplieron dos años del entonces exitoso -para algunos- canje de deuda llevado a cabo por el ex ministro Guzmán. Si bien desde el punto de vista del deudor se podría catalogar al resultado como altamente positivo ya que se logró refinanciar la masa total de títulos elegibles, y por lo tanto eliminando el riesgo “holdouts”, minimizando también los desembolsos en el corto y mediano plazo, la fortaleza se modificó hacia una debilidad para el inversor. Como la economía es un juego de suma cero, alguien “ganó” y otro “perdió”. Esto lo pudimos observar a la perfección en la reestructuración de la deuda externa local. Los resultados están a la vista y no es futurología. Los bajos cupones de interés ofrecidos por el entonces Ministro alejaron a potenciales compradores, y también a los bonistas que participaron del canje, produciendo una salida intempestiva apenas unas ruedas después que los flamantes bonos pusieran un pie en los mercados.

Pero esta característica era sabida de antemano, el hecho completamente desconocido en ese momento era lo desafiante que iba a lucir el mercado de activos de riesgo dos años después, disparando rendimientos de la deuda no sólo emergente sino también de países desarrollados. Los bonos “más baratos del mundo” hace rato que ya dejaron de serlo y hoy se encuentran a disposición de los inversores con diferentes perfiles de riesgo. El camino de vuelta a los mercados financieros será por demás escabroso para nuestro país, el día que pueda y necesite hacerlo. El mercado siempre exige mayores rendimientos y todo es cuestión de precio, pero también es memoria. Y todo aún está muy fresco en la memoria de los agentes económicos. Las TIR que hace un tiempo “atraían” en ese 20% hoy navegan en torno al 40%, mientras que las paridades ya volvieron a testear los USD 20. Hay una distancia importante frente a un bono high yield de EEUU de similar calificación de crédito (que rinde aproximadamente 15%), pero sin dudas la deuda emitida en mercados desarrollados atraerá interés una vez que se calmen las aguas y acá de nuevo importa la imagen de Argentina como emisor de deuda.

La deuda emergente y global de alto rendimiento hoy negocia con rendimientos de entre 8% y 10%, mientras que un TBill se ubica en 4%. Complicado el panorama para nuestro país: Los drivers de corto y mediano plazo no aparecen, lo cual implica la necesidad de avanzar rápidamente hacia reformas estructurales que vengan a solucionar los temas de sustentabilidad fiscal a largo plazo.

En este contexto, y cómo plantea el título del informe, ¿habrá y será diferente el próximo rally? ¿Será acompañando la recuperación de los mercados globales o volverá el hasta ahora fallido “trade electoral”?. Descartamos por anticipado esta postura, y los precios así lo vienen reflejando. El mercado anticipó y midió mal los tiempos para apostar a una revalorización por un potencial cambio de signo político. Llegado el momento más cercano, y con las cartas sobre la mesa, otra podrá ser la historia y el mercado podría tener su rally. Pero habrá que olvidarse de volver a precios de 2018 y los objetivos deberían estar puestos, incluso, mucho más abajo. Con bonos al 20% sumado a un cambio de humor externo e interno con el cambio de gobierno, las recuperaciones podrían ser significativas, por supuesto. Pero replicar comportamientos del pasado no necesariamente serían de utilidad en esta ocasión. La economía está sumamente golpeada, y al cambio de timón político no se espera llegar en mucha mejor forma que en la actualidad.

Si descartamos movimientos del estilo 2013 por la aparición de Massa o 2015 por Macri, podría haber algún driver similar para el próximo año. Podríamos tomar el efecto de la asunción de, justamente, Sergio Massa como Ministro de Economía. Un político más pragmático y racional para el mercado, que tuvo como principal tarea alejarnos del abismo. La Deuda Soberana había sufrido un violento selloff tras la renuncia de Guzmán y el corto período de Batakis. El precio promedio de los Globales se recuperó 28% entre mínimos y máximos a niveles de USD 25, pero tras una estabilización de aproximadamente un mes, comenzó una fuerte corrección que los envió a los USD 20 actuales. El “rally” fue muy breve. Desde ya que el contexto no ayudó, pero en períodos anteriores nosotros tampoco nos ayudamos y la tendencia fue similar. Volviendo hacia atrás en el tiempo y en circunstancias positivas para nuestros activos, la reacción del mercado fue parecida. Recuperaciones fuertes, pero efímeras. Desde la recategorización a Emergentes hasta la refinanciación de la deuda, las PASO o el acuerdo con el FMI, tanto con Macri como con Alberto Fernández.

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